1. T&Y-lehti
2. Suomalaisten ulkomainen nettovarallisuus on huvennut - miksi siitä pitäisi puhua?

Suomalaisten ulkomainen nettovarallisuus on huvennut – miksi siitä pitäisi puhua?

Vaihtotaseen vaje kertoo, että maa velkaantuu ulkomaille, kun kotimainen säästäminen ei riitä kattamaan kotimaisia investointeja. Suomen vaihtotaseongelmasta ei juuri puhuta. Näin on siitäkin huolimatta, että vaihtotaseen kehitys on viime vuosina ollut hämmästyttävän samanlaista kuin ennen lamaa 1980-luvulla, jolloin se pysyi negatiivisena vuosi toisensa jälkeen. Ulkoisen tasapainon palauttaminen muodostui talouspolitiikan ykköstavoitteeksi, jota yritettiin ratkaista esimerkiksi kysynnänsääntelypolitiikalla, palkkakehityksen sääntelyllä ja lopulta vientiä tukevalla devalvaatiolla.

1990-luvun alun laman jälkeen vaihtotase oli pitkään ylijäämäinen, ja ulkomainen nettovelka kääntyi nettovarallisuudeksi vuonna 2008. Vuodesta 2011 vaihtotase on kuitenkin pysytellyt negatiivisena, nyt siis jo kahdeksan vuoden ajan. Ulkomaisen nettovarallisuuden arvo on huvennut, ja Suomesta tuli vuonna 2018 kansantalouden tasolla jälleen nettovelallinen suhteessa ulkomaihin. Voiko vaihtotaseen vaje jälleen muodostua ongelmaksi?

Tuotannon määrän romahtaminen finanssikriisin yhteydessä johti kulutuksen bkt-osuuden huomattavaan nousuun, ja kulutusaste on siitä lähtien ollut lähes 80 prosenttia eli selvästi korkeampi kuin 1980-luvulla. Vaihtotaseen näkökulmasta kulutuksen kasvu on ollut suorastaan ongelmallisen nopeaa: kotimainen säästäminen ei ole ollut riittänyt kattamaan investointeja siitä huolimatta, että investointiaste on ollut selvästi eli keskimäärin noin viisi prosenttiyksikköä 1980-lukua matalampi.

Toisesta näkökulmasta katsottuna vaihtotaseen vaje syntyy siitä, että kansantalouden tulot ulkomailta ovat pienemmät kuin menot sinne, erityisesti tavaroiden ja palvelusten tuonnin enemmyydestä niiden vientiin verrattuna. 2010-luvulla viennin merkitys vaihtotaseen heikon kehityksen kannalta on ollut ehkä vieläkin suurempi kuin 1980-luvulla, sillä nettovienti (vienti miinus tuonti) on ollut negatiivista ja viennin kasvu selvästi hitaampaa.

Suomen ulkomainen nettovarallisuus on kuluvalla vuosikymmenellä ollut suurimman osan aikaa positiivinen – kiitos Nokia-vuosien suurten vaihtotaseylijäämien – ja siitä on ansaittu sijoitustuloja. Vaikka sijoitustulot eivät ole riittäneet pitämään vaihtotasetta positiivisena, ilman niitä vaihtotaseen vaje olisi ollut havaittua suurempi. Suotuisa lähtötilanne on siis loiventanut vaihtotaseen vajeen heikkenemistä kuluvalla vuosikymmenellä.

Vaihtotase kuitenkin harvoin nousee talouspolitiikan keskustelulistalle samalla tavoin kuin 1980-luvulla, jolloin sen kehitystä seurattiin tarkasti koko vuosikymmenen ajan. Miksi näin on?

Vaihtotaseen vaje lisää maan velkaantumista ulkomaille ja voi johtaa ajan myötä luottoluokitusten laskuun ja korkojen nousuun.

Ainakin käsitys vaihtotaseen vajeen merkityksestä on muuttunut. Markka-aikaan huolena oli, että liian suureksi kasvavan vaihtotaseen alijäämän vuoksi markkinat ryhtyisivät odottamaan valuuttakurssin devalvaatiota ja vaatimaan sijoituksilleen korkeampaa tuottoa devalvaatioriskiä kompensoidakseen, mikä johtaisi valuuttapakoon ja korkokriisiin. Tämä huoli riitti nostamaan vaihtotaseen talouspolitiikan keskiöön.

Käytännössä tämä merkitsi sitä, että niin kutsuttu vaihtotaserajoite asetti ristiriidan ulkoisen tasapainon säilyttämisen ja talouspolitiikan muiden tavoitteiden välille. Esimerkiksi finanssipoliittinen elvytys voisi lisätä tuontia ja siten vaihtotaseen alijäämää. Näin ollen maan sisäisten talouspoliittisten tavoitteiden tavoittelulle oli tilaa ainoastaan, jos vaihtotasekehitys näytti riittävän hyvältä. Jos näin ei ollut, muu talouspolitiikka sai alistua ulkoisen tasapainon alta.

Esimerkiksi pahimpina lamavuosina, jolloin elvyttävälle talouspolitiikalle olisi ollut suhdannepolitiikan näkökulmasta tarvetta, ei tälle katsottu olevan lainkaan tilaa vaihtotaseen vajeen vuoksi. Julkinen kulutus romahtikin lamavuosina käsi kädessä yksityisen kulutuksen kanssa, viimeisenä lamavuonna 1993 jopa yksityistä kulutusta enemmän.

Suomen liityttyä valuuttaunioniin vaihtotaserajoitetta ei enää samassa mielessä ole olemassa. Onko vaihtotaseen vaje siis lainkaan ongelma 2010-luvulla?

Vaikka vaihtotaseen vaje ei valuuttaunionissa aiheuta valuuttapaon tai korkokriisin riskiä, johtaa se kuitenkin ulkoisen velan kasvuun, ja se voi pitkään jatkuessaan ja suureksi kasvaessaan johtaa korkotason nousuun luottoluokitusten heikentymisen kautta. Ulkoisen velan määrä voi siten muodostua ongelmaksi myös euroalueella.

Suomen ulkomainen nettovelka oli vuoden 2018 lopulla pieni. Vaihtotaseen vaje kuitenkin kertoo velkaantumisen suunnan ja vauhdin, eikä kehityssuunta ole lupaava. Esimerkiksi valtiovarainministeriö näkee tuoreimmassa ennusteessaan vaihtotaseen vajeen pysyvän kolmen prosentin tuntumassa kuluvana ja kahtena seuraavanakin vuotena.

Ulkomaisen nettovelan kertymisen kannalta myös sillä on merkitystä, miten varallisuus sijoitetaan. Monet pitkäkestoisen alijäämän maat, kuten Yhdysvallat, ovat onnistuneet ulkomaisen varallisuutensa sijoittamisessa hyvin, ja monet ylijäämämaat, kuten Saksa, puolestaan heikosti. Vaikka Suomessa vuosina 1994-2010 koetut ylijäämät olivat suuria, Suomi on onnistunut ulkomaisen varallisuuden sijoittamisessa jopa Saksaakin huonommin. Historian valossa tilanne ei siis näytä kovin lupaavalta. Valopilkkuna voidaan kuitenkin pitää, että Suomen ulkomainen nettovarallisuus on kääntynyt negatiiviseksi nykyisessä matalien tuottojen ympäristössä.

Vaihtotaseen ylijäämä ei ole itseisarvo. Negatiivinen vaihtotase voisi olla merkki lupaavista tulevaisuuden kasvuodotuksista, jolloin esimerkiksi yksityinen sektori voi lisätä kulutustaan ottamalla lainaa. Negatiivinen vaihtotase voisi myös olla merkki korkeasta investointiasteesta, joka poikii hedelmiä vasta myöhemmin. Suomen kohdalla ei kuitenkaan valitettavasti taida olla kyse kummastakaan. Siksi vaihtotaseesta, ja ennen kaikkea syistä sen heikon kehityksen takana, olisi syytä puhua enemmän.