Kreikan velkasaneeraus tulee Saksan vaalien jälkeen

Labore-blogi Heikki Taimio

Saksassa järjestetään liittopäivävaalit syyskuussa 2013. Kaikille euroalueen kriisiä tiiviisti seuraaville on jo selvää, että kriisimaiden auttamista hallitsee ainakin siihen asti liittokansleri Angela Merkelin tarve pitää ne eurossa ja välttää luottotappioita, jotka koituisivat maiden velkasaneerauksista viime kädessä veronmaksajien ja siis äänestäjien maksettaviksi. Muuten voisi olla mahdotonta välttää tappiota vaaleissa, joista saattaisi tulla jopa ennenaikaiset. Huoli ei ole vieras muidenkaan euromaiden poliitikoille.

Espanja ja Kreikka ovat tätä nykyä euroalueen heikoimmat lenkit, ja niiden tilanteen pahentuessa myös muihin kriisimaihin kohdistuvat epäilykset vahvistuisivat. Espanja on nyt saamassa 37 miljardia euroa pankkiensa pääomittamiseen, mutta se ei ole vieläkään ollut eikä tule vähään aikaan olemaankaan pakotettu hakemaan valtiontaloudelleen tukea ehdoilla, jotka laukaisisivat EKP:n uuden valtionlainojen tukiohjelman. Sen sijaan Kreikka on viime aikoina ollut paljon pahemmassa pulassa, joten keskittykäämme nyt siihen.

Kreikan ongelmaksi on muodostunut se, että maan velkataakka – julkisen velan suhde bruttokansantuotteen arvoon – on jatkuvasti ja yhä suuremmassa määrin ylittänyt kaikki ennusteet, joita ovat tehneet maan tukemisesta vastaavat tahot kuten Euroopan komissio ja Kansainvälinen valuuttarahasto (IMF) sekä näiden ja EKP:n muodostama “troikka” eli asiantuntijoista koostuva Kreikan talouden tarkastusryhmä. Esimerkiksi IMF arvioi viime lokakuussa, että Kreikan kuluvan vuoden velkasuhde ylittää 27 prosentilla ennusteen, jonka IMF itse teki vain kaksi vuotta aikaisemmin.

On tietenkin mahdollista, että Kreikan velkasuhde-ennusteet on väännetty tarkoituksellisen optimistisiksi, jotta rahoitusmarkkinat pysyisivät rauhallisina. Todennäköisempää on kuitenkin, että ennustajat ovat tehneet tahattomasti virheellisiä oletuksia. Tänä syksynä IMF on herännyt ensimmäisenä tunnustamaan tosiasiat. Ensinnäkin se on nähnyt Kreikan velkakierteen karkaavan käsistä, ellei julkisten lainanantajien – EKP:n ja valtioiden, mutta ei IMF:n itsensä – saatavia leikata. Tällä vaatimuksellaan IMF on joutunut riitoihin niin troikan sisällä kuin komission, EKP:n ja eurovaltioidenkin kanssa.

Toiseksi IMF on kiinnittänyt huomiota pääasialliseen syyhyn, miksi Kreikan velkasuhde on jatkuvasti ylittänyt ennusteet: vyönkiristysten taloutta lamauttavat vaikutukset ovat olleet selvästi ennakoitua suurempia. Kreikan velkasuhde on noussut odotettua enemmän nimenomaan sen takia, että tämän suhteen nimittäjä eli bkt:n arvo on pudonnut ennustettua enemmän. 9.10.2012 ilmestyneessä World Economic Outlook-ennusteessaan (s. 41-43) IMF päätteli, että finanssipolitiikan kerroin – kokonaistuotannon muutoksen suhde sen aiheuttaneeseen verojen tai julkisten menojen tai budjettialijäämän muutokseen – on nykyoloissa suurempi kuin historiallisella aineistolla estimoitu kerroin, jota on käytetty bkt-ennusteissa. Syyt tähän ovat kahtalaiset. Ensinnäkin kun aiemmin vyönkiristyksien vaikutuksia bkt:een hillitsi rahapolitiikan löystyminen (korkotason lasku, usein devalvaatiokin), niin tämä ei ole ollut mahdollista euroalueella ainakaan samassa määrin kuin ennen. Toiseksi nyt kun useat maat tekevät samanaikaisesti kiristystoimia, niin yhteinen lamauttava vaikutus on suurempi kuin jos niitä tehtäisiin vain yhdessä maassa. Vyönkiristyspolitiikka siis syventää lamaa jyrkemmin kuin on luultu.

IMF:n “kerroinkritiikki” saattaa kyseenalaiseksi koko vyönkiristyspolitiikan, sillä se tekee entistäkin todennäköisemmäksi sen, että ko. politiikka toimii itseään vastaan eli vain paisuttaa kriisimaiden velkataakkaa. Se, että kriisimaat kiristävät verotusta ja leikkaavat menojaan, tietenkin supistaa niiden budjettialijäämiä ja velkaantumista bkt:n tason ollessa annettu. Mutta jos vyönkiristysten seurauksena bkt putoaa tuntuvasti ja sen seurauksena samalla verokertymät supistuvat ja sosiaalimenot kasvavat, niin voi hyvinkin käydä niin, että velkasuhde nousee entisestään. Näyttää siltä, että rahoitusmarkkinavoimat ainakin osaksi tajuavat tämän riskin ja että se heikentää kriisimaiden velanmaksukykyä.

EU:n komissio on ollut etunenässä ajamassa kriisimaille vyönkiristystoimia. 7.11.2012 ilmestyneessä talousennusteessaan (s. 41-46) se ei kiistä, etteikö finanssipolitiikan kerroin voisi olla nyt aiempaa suurempi. Mutta IMF:n kerroinkritiikkiin liittyy teknisiä ongelmia, joiden takia se ei ole vedenpitävä. Erityisesti komissio kiinnittää huomiota siihen, että jos otetaan huomioon valtionlainojen korkojen muutokset, niin kerroinvirheiden vaikutus häviää. Toisin sanoen kiristyspolitiikan seurauksena korot eivät olekaan laskeneet, minkä komissio tulkitsee johtuneen siitä, ettei luottamus kriisimaiden velanhoitokykyyn parantunut, joten luottamuksen parantaminen taas vaatii entistä kovempia kiristystoimia. Myös Kreikan yksityisiltä sijoittajilta saamien lainojen leikkaus heikensi luottamusta.

Kaiken kaikkiaan meillä on nyt selkeä riita IMF:n ja komission välillä: parantavatko ankarat vyönkiristykset markkinavoimien luottamusta kriisimaiden velanhoitokykyyn vai eivät? Jos vastaus on kielteinen, niin kuinka pitkälle komissio olisi valmis menemään kiristystoimien voimistamisessa? Jotkut merkit – esimerkiksi löysätyt vaatimukset Espanjan ja Kreikan budjettialijäämien supistamiselle – ovat jo viitanneet komission linjan pehmenemiseen tässä suhteessa.

Kreikan tuore budjetti ennakoi maan velkasuhteen nousevan kuluvan vuoden 175,6 prosentista ensi vuoden 189,1 prosenttiin ja vuoden 2014 191,6 prosenttiin. Troikka on nyt ennustanut luvun laskevan vuoteen 2020 mennessä 144 prosenttiin. 27.11. tehdyillä ratkaisuilla tämä luku saataisiin 124 prosenttiin (tai vähän sen yli) ja vuonna 2022 selvästi alle 110 prosenttiin. Tämä tyydyttäisi myös IMF:ää, joka on ollut kaikkein vastahakoisin osallistumaan Kreikan auttamiseen.

Jos palaamme alussa mainittuihin euroalueen kriisiä tiiviisti seuraaviin, niin virallisia tahoja lukuun ottamatta on vaikea löytää ketään, joka pitäisi tällaista Kreikan kehitystä uskottavana. Maan pitäisi esimerkiksi vuosina 2016-2020 alentaa velkasuhdettaan 51 prosenttiyksikköä ja senkin jälkeen liki samaa tahtia. Kreikka joutuu kiristämään vyötä pitkään, eikä sillä ole ainakaan eurossa pysyessään realistisia mahdollisuuksia päästä nauttimaan vientibuumista, joka kirittäisi maan sellaiseen talouskasvuun, että velkataakka alkaisi helpottaa.

Pikemminkin katsotaan, että tässä taas on tehty jotain, jolla saadaan markkinat ja äänestäjät rauhoittumaan vähäksi aikaa. Viimeistään ensi keväänä pitää palata asiaan. Todennäköistä onkin, että todellinen helpotus tulee velkasaneerauksen muodossa joskus Saksan vaalien jälkeen. Silloin voisi vallassa olla kristillisdemokraattien ja sosiaalidemokraattien suuri koalitio, ja opposition tarjoama vaihtoehto olisi heikko. Valtiovarainministeri Wolfgang Schäuble onkin lipsautellut tästä mahdollisuudesta: Kreikan velkoja voitaisiin leikata 2015 tai 2016 palkkiona siitä, että maa onnistuu budjettialijäämätavoitteissaan.

Kreikan velkasaneerauksen vähäisimpiä esteitä ei ole se, että se olisi vastoin EU:n perussopimusta. Toinen merkittävä este on luonnollisesti poliitikkojen tuntema äänestäjien pelko, joka voisi tuolloin olla muissa euromaissa paljon suurempi kuin Saksassa. Mutta kaikkein eniten Schäublen – joka on Financial Timesin valinta vuoden parhaaksi valtiovarainministeriksi – lipsautuksissa velkasaneerauksesta hämmästyttää se, kuinka pientä markkinavoimien ja politiikan ymmärrystä se osoittaa. Tietysti sen seurauksena nyt on käynnistymässä vakava odotus ei vain Kreikan vaan myös muiden kriisimaiden velkasaneerauksesta kaikkine seurauksineen. Mielenkiintoiset ajat tulevat jatkumaan