1. Julkaisuhaku
2. Euroalueen kriisin uudet käänteet

Euroalueen kriisin uudet käänteet

Euroopan keskuspankin (EKP) neuvoston 2.8. pidetystä kokouksesta oli määrä muodostua yksi sen merkittävimmistä, ellei suorastaan käänteentekevä. Tällaiset odotukset ja paineet kokoukselle oli edellisellä viikolla luonut pääjohtaja Mario Draghi luvatessaan EKP:n tekevän “kaiken mitä tarvitaan” euron pelastamiseksi. Neuvoston kokous ei kuitenkaan tehnyt mitään päätöksiä välittömästi aloitettavista toimista vaan siirsi ne EKP:n eri komiteoiden pohdittaviksi. Selvästä pettymyksestä huolimatta ainakin toistaiseksi markkinareaktiot ovat olleet varsin vaisuja, mikä kertonee tottumuksesta siihen, ettei EKP:ltä voida odottaa uusia radikaaleja toimenpiteitä.

EKP leikkii tulella lykätessään päätöksentekoaan syksyyn. Espanjan ja Italian 10 vuoden valtionlainojen korot ovat kokouksen jälkeen nousseet uudelleen, ja vaikka nämä maat voivatkin sinnitellä näillä koroilla jonkin aikaa, on EKP:ltä sangen riskikästä arvioida, että mitään ei tarvitse tehdä vähään aikaan. Euroalueen taantuma syvenee ja pitkittyy, erityisesti Kreikka on syvässä ahdingossa, ja markkinoiden kärsivällisyys saattaa loppua äkisti.

EKP:n rajoitteena on sen mandaatti, joka määrää keskittymään hintavakauteen ja joka ei salli “setelirahoitusta”, valtionlainojen suoraa ostoa niiden liikkeellelaskusta. Rahapolitiikan transmissiomekanismin – ohjauskoron muutosten välittymisen jäsenmaiden talouksiin – toimivuuden varmistaminen kuuluu kuitenkin myös EKP:n mandaattiin. Siihen olisi voitu käyttää niin valtionlainojen ostoa jälkimarkkinoilta (valtioiden velkojen “monetisointia”) kuin pankkienkin pitempiaikaista luotottamista (LTRO:ta eli “lotrausta”). Edelliseen on jo käytetty 215 miljardia euroa ja jälkimmäiseen 1019 miljardia euroa.

On hyvin tiedossa, että Saksan keskuspankki Bundesbank vastustaa näitä toimenpiteitä pelätessään niiden ruokkivan inflaatiota. Se on sen verran vaikutusvaltainen eurojärjestelmän jäsen, että mitä ilmeisimmin Draghi on joutunut taipumaan siirtämällä kiperät kysymykset EKP:n komiteoiden pohdittaviksi.

EKP:n lehdistötiedote sisältää toki muita kiinnostavia kohtia. Keskuspankki tulkitsee, että Espanjan, Italian ja ehkä muidenkin kriisivaltioiden riskipreemiot – korkojen erot suhteessa Saksan korkoihin – heijastavat pelkoa euron hajoamisesta. (Jos nämä palaisivat omiin kansallisiin valuuttoihinsa, niin niiden valtionlainoja hallussaan pitävät sijoittajat voisivat kärsiä tappioita, joiden odotuksista kumpuaa korkeampi nykyinen tuottovaatimus.) Ne uhkaavat kriisivaltioiden selviytymiskykyä. Tämä on hyvä vasta-argumentti Bundesbankille, joka haluaa säilyttää euron mutta vastustaa valtionlainojen ostoa.

EKP on myös huolissaan euroalueen rahoitusmarkkinoiden fragmentoitumisesta eli kotimarkkinasuuntautuneisuuden lisääntymisestä. Jäsenvaltioiden rajat ylittävät transaktiot ja sopimukset ovat olleet selvästi taantumaan päin. Enää eivät edes pankkien väliset korot eri maissa likimainkaan tasoitu, mitä voidaan pitää rahapolitiikan transmissiomekanismin vakavana häiriötilana. Tässäkin taustalla on pelko euron hajoamisesta mutta toki myös muita maakohtaisia riskitekijöitä.

Epäilys euron kestävyydestä on nimenomaan EKP:n huolenaihe, minkä vuoksi on hieman kummallista, että se heittää pallon hallituksille edellyttämällä, että kriisimaat hakevat ehdollista apua väliaikaiselta tai myöhemmin pysyvältä kriisirahastolta (ERVV:ltä tai EVM:ltä) ennen kuin EKP on valmis tukemaan niiden valtionlainojen korkoja. Tämä lienee mahdollisesti tulossa oleva “isosinko-operaatio”, joskin EKP:n panoksen suuruus tai jopa periaatteellinen rajattomuus jäi sekin komiteoiden pohdittavaksi.

Tilanteen ristiriitaisuutta kuvastaa toinen havainto. EKP vannoo, että euro on peruuttamaton, joten sitä vastaan on turha spekuloida. Euro on toisaalta kuitenkin ollut jo alun alkaen poliittinen projekti, ja nyt EKP on lisännyt poliittisia paineita vaatiessaan, että kriisimaat anovat ensin ehdollista apua ERVV:ltä tai EVM:ltä. Erityisesti Espanjan ja Italian poliitikot ovat silmiinpistävän haluttomia tekemään näin. He eivät halua alistua tiukoille säästötoimille ja tarkkailulle kuten muut tähänastiset kriisimaat.

EKP pitää myös pahaenteisenä sitä, että useiden kriisimaiden lyhyet korot ovat nousseet viime viikkoina. Tämän vuoksi EKP “saattaa” aloittaa avomarkkinaoperaatiot lyhyillä (6-9 kk) valtionlainoilla, ja samalla se voi luopua ensisijaisen velkojan asemastaan. Ensisijaisuus nimenomaan teki aiemmin EKP:n bondiostoista ongelmallisen, koska se lisäsi yksityisten sijoittajien luottotappioriskejä.

On ollut valaisevaa nähdä EKP:n ja jäsenvaltioiden välillä eräänlainen peli, jossa katsotaan, kuka jänistää tai räpäyttää silmäänsä ensimmäisenä. EKP:n vaatimus, että kriisimaat hakevat ensin ehdollista tukea kriisirahastoilta, on erinomainen esimerkki tällaisesta peliasetelmasta. Mutta nyt voidaan nähdä, että EKP pelaa myös Bundesbankia vastaan, joka on jäänyt kannoksi kaskeen. Peli on selvästi saanut uusia nyansseja.

Merkille pantava on myös, ettei EKP:n lausunnossa millään lailla viitata kriisimaiden finanssipolitiikan kiristystoimien jarruttavan talouskasvua. Toki edellisen pääjohtajan Jean-Claude Trichetin viljelemiä viittauksia “luottamuskeijuun” ja “ekspansiiviseen finanssipoliittiseen kontraktioon” ei ole enää näkynyt vähään aikaan, mutta tällaisen lamaa ruokkivan mekanismin sivuuttaminen pohdittaessa kriisimaiden talouskehitystä osoittaa, ettei EKP elä ihan tässä maailmassa.

Toinen EKP:n mainitsematta jättämä huolenaihe on se, että pitkittyvä lama kriisimaissa ja koko euroalueella rapauttaa tuotantokapasiteettia ja työntekijöiden työmarkkinavalmiuksia, mikä nostaa inflaatioherkkyyttä ihan riippumatta siitä, kuinka paljon EKP:n kriisinhoitotoimenpiteet jatkossa keventävät rahamarkkinoita. Palkansaajajärjestöjen soisi kiinnittävän tähän uhkaavaan ongelmaan paljon huomiota niin työllisyys- kuin palkkapoliittisissa linjanvedoissaan.