Velkasaneeraus vai “luottamuskeiju”?

Labore-blogi Heikki Taimio

Huhutaan, että Kansainvälinen valuuttarahasto (IMF) olisi jo viime vuonna esittänyt Kreikan velkasaneerausta ja että idea olisi nyt saamassa kannatusta myös EU:n valtiovarainministereiden piirissä. Heistä Saksan valtiovarainministeri Wolfgang Schäuble jo kertoikin viime viikonloppuna, että Kreikka ei pysty osoittamaan selviävänsä nykykeinoilla. Toisaalta Euroopan keskuspankin tiedetään olevan haluton jatkamaan tukitoimiaan, ja sen väitetään osaltaan vaikuttaneen siihen, että Portugali joutui pyytämään apua muilta mailta.

EKP:n johtokunnan jäsen, italialainen Lorenzo Bini-Smaghi on torjunut velkasaneerauksen selvin sanoin, samoin kuin EU:n komissio. Bini-Smaghi on taustaltaan ekonomisti. Näyttää kuitenkin olevan aika vaikeaa löytää riippumattomia ekonomisteja, jotka olisivat tunnustettuja EU-asiantuntijoita ja jotka eivät pitäisi vähintään Kreikan velkasaneerausta hyvin mahdollisena tai jopa väistämättömänä. Sellaisena sitä pitävät mm. Willem Buiter, Paul De Grauwe, Barry Eichengreen, Paul Krugman, Nouriel Roubini, André Sapir, Hans-Werner Sinn ja Charles Wyplosz. Näistä Buiter tosin on nykyään Citigroupin pääekonomisti ja siten jonkinlaisen asianomaisen palveluksessa.

Bini-Smaghille suuntaamassaan kritiikissä Wyplosz mm. valitti, että euroalueen kriisinhallinta on jäänyt kansallisten hallituksen vastuulle ilman hyvää analyyttista tukea. Tähän olisi houkuttelevaa lisätä, että sama koskee myös komissiota. Ehkä komissio tai valtiovarainministeri(ö)t vielä marssittavat esiin jonkun ei-asianosaisen, joka asettuu selkeästi niiden kannalle. Toisaalta kaikenlaisen spekulaation ja paniikin välttämiseksi ne varmaan haluaisivat vaieta koko velkasaneerausvaihtoehdosta.

Kaikille asioista perillä oleville tahoille on selvää, että ERVV:n eli tilapäisen (30.6.2013 asti toimivan) tukirahaston tavoitteena on pelastaa euroalueen kriisimaita rahoittaneet (varsinkin ranskalaiset ja saksalaiset) pankit tukemalla kriisimaita muiden jäsenmaiden veronmaksajien rahoilla. Tukeen on liitetty ehtoja, jotka merkitsevät ankaraa hevoskuuria kriisimaille. Samaan aikaan kuitenkin Kreikka, Irlanti ja Portugali velkaantuvat koko ajan lisää niin kauan, kunnes ne saavat julkiset taloutensa tasapainoon.

Monet riippumattomat asiantuntijat arvioivat, ettei kriisimaiden tukeminen tiukoilla ehdoilla voi toimia. Näiden ehtojen olennainen osa on finanssipolitiikan raju kiristäminen eli kontraktio, jota voi yrittää perustella kahdella eri tavalla. Jotkut poliitikot – ja kenties jopa muutamat ekonomistitkin – uskovat, että julkisen talouden alijäämä ja velkaantuminen saadaan kuriin, kun menoja leikataan ja veroja korotetaan, ajattelematta lainkaan tämän vyönkiristyksen vaikutuksia kokonaistuotantoon. Tässä alkeellisessa harhakuvitelmassa siis julkisilla menoilla ja veroilla ei ole mitään merkitystä muun kansantalouden kannalta. (Kuvitelma ei ole vieras Suomenkaan kestävyysvajekeskustelusta.)

Vyönkiristysohjelmien toinen perustelu tunnetaan makrotaloustieteessä nimihirvityksellä ”ekspansiivinen finanssipoliittinen kontraktio”: julkisen talouden kiristystoimet elvyttävät taloutta. Väite on epäortodoksinen tai sanottakoon pikemminkin ei-keynesiläinen. Ajatus voi olla, että kriisimaan kuluttajat innostuvat jo nyt näkymistä, että tulevaisuudessa heidän verotaakkansa on aiemmin arvioitua pienempi, koska valtion velka ja sen hoitokulut ovat pienempiä. Tai sitten vedotaan epämääräisemmin rahoitusmarkkinoiden, kotitalouksien ja yritysten luottamuksen palautumiseen. Nobelistit Paul Krugman ja Joseph Stiglitz ovat pilkanneet tätä näkemystä siitä, että se nojaa ”luottamuskeijuun” – johonkin mielikuvitustekijään, joka taikasauvallaan käynnistää nousukauden.

Suurimmalle osalle poliitikkoja ja mediaa näyttää olevan selvää, että Suomenkin julkisessa taloudessa on huomattavan suuri kestävyysvaje, jota pitää ryhtyä kaventamaan finanssipoliittisella kontraktiolla eli menoleikkauksilla ja veronkiristyksillä. Lisäksi VM ja jotkut poliitikot haluaisivat painottaa nimenomaan menoleikkauksia. Tässä vedotaan historiallisiin esimerkkeihin eräistä muista maista. Nämä esimerkit eivät kuitenkaan ole kestäneet tarkempaa analyysia, kuten mm. IMF:n viime lokakuussa ilmestyneen World Economic Outlookin luvussa 3 osoitetaan. Esimerkit ovat nimittäin kaikki olleet sellaisia, missä talous on jo muutenkin ollut kasvussa, tai kasvu on saatu aikaan finanssipoliittisen kontraktion sijasta merkittävillä devalvaatioilla ja/tai koronalennuksilla (vrt. Suomi 1990-luvun lamassa).

Finanssipolitiikan kiristäminen on siis kontraktiivista, taloutta lamaannuttavaa politiikkaa. Bruttokansantuotteen supistuminen vähentää verokertymiä ja on siten omiaan paisuttamaan velkaa. Menoleikkaukset ja veronkiristykset sinällään vaikuttavat vastakkaiseen suuntaan, joten nettotulos on teoriassa epävarma. Ne, jotka eivät katso tämän keinon auttavan, arvioivat sen joko poliittisesti mahdottomaksi tai johtavan kestämättömään lisävelkaantumiseen.

Laskusuhdanteessa euroalueen kriisimaat eivät voi devalvoida eivätkä alentaa korkoja. Käytännössä kestäisi tuskallisen kauan toteuttaa ns. sisäinen devalvaatio eli palkkojen alentaminen samoin kuin kilpailukykyä edistäviä muita toimenpiteitä. Korkotason aleneminen puolestaan edellyttää rahoitusmarkkinoiden luottamuksen paranemista. Tähänastiset kriisipaketit eivät ole kuitenkaan kääntäneet Kreikan ja Irlannin valtionlainojen tuottoprosentteja laskuun. Niissä heijastuu pikemminkin huomattava velkasaneerauksen ja siten luottotappioiden riski. ”Luottamuskeiju” loistaa poissaolollaan.

TV1:n vaalitentissä 11.4. valtiovarainministeri Jyrki Katainen samasti velkasaneerauksen velkojen anteeksiantoon. Väite on pahasti harhaanjohtava. Se on kuitenkin vain äärivaihtoehto velkojen maksujen lykkääminen sekä niiden korkojen ja pääomien leikkaamisen jälkeen. Englanninkielisessä keskustelussa puhutaan ”tukanleikkuussta” (”haircut”). On toki ymmärrettävää, jos poliittinen päättäjä torjuu tässä tilanteessa velkasaneerauksen, koska hän ei halua säikytellä finanssimarkkinavoimia ja nostaa kriisimaiden lainojen riskilisiä. Mutta on kieltämättä hieman outoa, kun hän samalla vääristelee kuvaa velkasaneerausten todellisesta sisällöstä.

Virkansa puolesta myös komissaari Olli Rehn on torjunut velkasaneerauksen mahdollisuuden väittämällä, että niistä on historiallisesti huonoja kokemuksia. Olisi häneltä varsin kohtuullista kertoa tässä yhteydessä muutama esimerkki. On myös outoa, että komissaari epäilee omia virkamiehiään (ja IMF:ää, EKP:tä, Euroopan pankkivalvontaviranomaista ym.) sellaisiksi poropeukaloiksi, että nämä aiheuttaisivat velkasaneerausyrityksellään koko systeemin romahduksen samalla tavalla kuin investointipankki Lehman Brothersin taitamaton päästäminen konkurssiin syyskuussa 2008. Mutta näinhän komissaarin tuleekin tässä tilanteessa puhua. Todellisuudessa taitaa kuitenkin em. instituutioiden asiantuntijoilla olla meneillään velkasaneerauksen huippusalaisia valmisteluja.

Nojautuminen ”luottamuskeijuun” merkitsee pankeille ja muille rahoituslaitoksille taattuja korkeita tuottoja, joita – paradoksaalista sinänsä – ylläpitää koko ajan painostava velkasaneeraus- ja luottotappioriski. Velkasaneerauksen rahoituslaitoksille aiheuttamat tappiot nakertaisivat niiden kannattavuutta, ja ne jouduttaisiin pahimmassa tapauksessa oikaisemaan pääomittamalla niitä valtioiden ja siis veronmaksajien varoin. Tästä eivät pitäisi sen paremmin omistajat kuin äänestäjätkään.

Varmaan tässä onkin paras selitys nykystrategialle. Velkasaneeraus olisi parempi, mutta samalla ”älä unta näe”-vaihtoehto. Poliitikot jatkavat omaa kriisinhallintalinjaansa, ja kriisi jatkuu, kunnes tapahtuu jotain muuta ja käänteentekevää. Se voi hyvinkin olla jonkun kriisimaan täydellinen romahdus, josta koituvat tappiot kriisirahaston menetysten muodossa ja siten myös viime kädessä veronmaksajille ylittävät roimasti sen, mitä asianmukaisesti ja viipymättä toteutetulla velkasaneerauksella olisi aiheutunut.