Keskuspankkien uusi väline: määrällinen keventäminen

Labore-blogi Markku Lehmus

Reaktiona finanssikriisiin ja globaaliin kysyntälamaan länsimaiset keskuspankit ovat laskeneet ohjauskorkonsa lähelle nollatasoa. Koska nollakorotkaan eivät ole riittäneet aikaan saamaan kestävää elpymistä, eräät keskuspankit ovat ottaneet käyttöönsä myös epäortodoksisia menetelmiä. Ne ovatkin ryhtyneet ostamaan joukkovelkakirjoja tai muita arvopapereita markkinoilta painaakseen pitkiä korkoja yhä alemmas ja lisätäkseen likviditeettiä markkinoilla. Tällaisia osto-ohjelmia kutsutaan määrälliseksi keventämiseksi (“quantitative easing”).

Määrällisen keventämisen politiikkaa finanssikriisin aikana ovat harjoittaneet Yhdysvaltojen keskuspankki Fed, Englannin keskuspankki ja Japanin keskuspankki. Erityisesti Fedin osto-ohjelmat QE1 ja QE2 ovat olleet laajan huomion kohteina. Sen sijaan Euroopan keskuspankki ei ole varsinaisesti harjoittanut määrällistä keventämistä, vaikka se onkin muulla tavoin operoinut rahoitusmarkkinoilla mm. ostamalla ongelmamaiden velkakirjoja jälkimarkkinoilta ja tarjoamalla pitkäaikaista luottoa pankeille ns. LTRO- ohjelman kautta. Olennainen ero EKP:n tapauksessa on kuitenkin se, että sen velkakirjamarkkinaohjelmassa suoritetut ostot on steriloitu, eli uusi raha on imuroitu pois markkinoilta keräämällä liikepankeilta vastaava määrä talletuksia. Tämän takia EKP:n suorittamia rahamarkkinaoperaatioita ei voida kutsua määrälliseksi keventämiseksi.

Määrällisen keventämisen vastustajat näkevät osto- ohjelmien aiheuttavan inflaatiota, onpa niitä verrattu suoranaisesti setelipainokoneiden käynnistämiseen. Onkin totta, että tällaiset rahamarkkinaoperaatiot aiheuttaisivat normaaleina aikoina inflaatiota, kun liikepankit lainaisivat velkakirjoista saamansa rahat eteenpäin yksityiselle sektorille. Rahan siirtyessä yhä eteenpäin talouden kokonaiskysyntä kasvaisi, mikä johtaisi myös hintojen nousuun. Nykyisessä tilanteessa, jossa korot ovat lähellä nollaa, tämä ei kuitenkaan päde. Koska pankkien saama tuotto riskittömistä lainoista on muutenkin lähellä nollaa, ne lepuuttavat velkakirjojen osto-ohjelmista saamiaan rahoja mieluummin keskuspankkien varantotileillä. Näin ollen raha ei lähde kiertämään eteenpäin taloudessa ja inflaatiota ei synny.

Entä onko määrällinen keventäminen tehokasta ja auttaako se talouden elpymisessä? Relevanttia tutkimustietoa aiheesta on niukasti. Mielenkiintoinen seikka on kuitenkin se, että nimenomaan Fedin nykyinen puheenjohtaja Ben Bernanke on tehnyt aiheesta tutkimusta, jossa hän on löytänyt näyttöä siitä, että määrällinen keventäminen ja muut keskuspankin epäortodoksiset menetelmät auttavat talouden elpymisessä nykyisenkaltaisessa taloustilanteessa. Voidaankin sanoa, että vaikka Fed on toteuttanut jo kaksi määrällisen keventämisen ohjelmaa, puheenjohtaja Bernanke ei ole noudattanut tutkija Bernanken ohjeita, sillä hänen oman tutkimuksensa mukaan Fedin olisi ollut aiheellista toimia huomattavasti nyt nähtyä aggressiivisemmin.

Inflaatio- ja tehokkuusvaikutusten lisäksi määrälliseen keventämiseen liittyy muitakin varteenotettavia seikkoja. Viime aikoina onkin nostettu esiin ohjelmien aikaansaama vaikutus varallisuushintoihin ja sitä kautta tulonjakoon. Englannin keskuspankin juuri julkaisemassa selvityksessä todetaan, että keskuspankin vuonna 2009 toimeenpanema määrällisen keventämisen ohjelma on hyödyttänyt eniten rikkainta väestönosaa. Tämä on seurausta siitä, että elvytysohjelma on nostanut asuntojen hintoja ja pörssikursseja. Selvityksessä kuitenkin huomioidaan ainoastaan ohjelman suora ja välitön vaikutus tulonjakoon, jolloin kokonaisvaikutus jää epäselväksi.

Yhdysvalloissa käydään tällä hetkellä kiivasta keskustelua, pitäisikö Fedin käynnistää Q1:n ja Q2:n jatkoksi Q3 eli vielä uusi määrällisen keventämisen ohjelma. Fedin kokouspöytäkirjojen mukaan useat avomarkkinakomitean jäsenet olivat viime kokouksessa lisäelvytyksen kannalla. Kun finanssipolitiikalta ei kukaan enää uskalla toivoa tai vaatia mitään, tarvitaan taho, joka Bernanken vuoden 1999 kirjoitusta lainaten ”tekee mitä tahansa mitä vaan vaaditaan siihen, että saataisiin maa uudestaan liikkeelle”.